基本面不佳

夾在高成本和低需求之間，鄭棉已在21000元/噸附近盤整月余。對于后市，隨著交割臨近，1月合約期現勢必回歸，對于5月合約來說，籽棉收購影響減弱、國儲投放增加供應、下游補庫意愿不足，操作上可進場做空。

A供應端對棉價支撐作用減弱

新疆主產區籽棉收購基本結束，收購價穩中有跌。目前機采棉收購價9.5-9.8元/公斤、手摘棉收購價已降至10.2元/公斤，恢復到收購初期水平。截至11月23日新疆皮棉累計加工總量306.99萬噸，加工進度也已過半。

第二輪儲備棉投放進一步保障市場供應。11月10日開始，國儲進行每日60萬噸儲備棉投放。與年內首批投放相比，此次拋儲細節有所變化：其一，未標明截止日期；其二，根據市場形勢可以進一步增加儲備棉投放量；其三，對其余儲備棉措辭進一步明確為“新疆及進口儲備棉”。此次拋儲體現穩市場增供應的決心，同時新增2019年產新疆棉和進口棉，相比首批投放的陳棉，質量有所提高，對市場需求形成結構性補充，可能會推遲下游接新棉時間。從政策信號和供應增加兩個角度來看，新棉價格將受到沖擊。

B消費預期收縮將驅動棉價下行

紗廠利潤縮水，其對高棉價承受力下降。隨著紡織服裝產業全面復蘇，2020年12月起，紗廠就進入高利潤周期，普梳32支理論利潤基本在2000元/噸以上，處近年來高位。然而2021年10月至今，由于新棉收購價格上漲、下游需求走弱，棉花加工環節利潤好轉，并轉為正值，棉紗環節利潤縮水。待紗廠消耗完前期的低價原料，其原料成本勢必抬升，生產利潤可能進一步縮水?？傮w而言，在紗線各品種利潤已然轉為負值的情況下，產業鏈中下游很難繼續接受高棉價。

現階段國內紡織服裝需求持續下滑，國外需求也受抑制。國內社會商品零售額實際增速下降，紡織類消費品內銷表現較差。截至10月社會商品零售額同比增長4.9%，增速較9月加快0.5個百分點，但扣除通貨膨脹因素，社會商品零售額實際增速呈下降趨勢，增速較9月放緩0.6個百分點。其中服裝鞋帽針織品類商品零售額同比增速為17.4%，網上“穿”類商品零售額同比增速為14.1%，均自年初的高位回落。

未來棉紡行業景氣度相對悲觀，消費信心指數下行。

截至10月棉紡行業采購經理人指數降至36.06%，連續3個月下降，已與2020年疫情期間低位水平相當。其中分項指標新訂單、生產量、開機率PMI均不到40%。目前國內疫情防控形勢依然嚴峻，消費市場復蘇面臨不確定性，同時在能耗雙控、國際大宗商品價格高位、國民經濟轉型調整等因素的沖擊下，棉紡行業景氣度大幅下降，棉價明顯承壓。

此外消費者信心指數也處下行通道。9月國內消費者信心指數為121.2，分項指標消費意愿指數為110.2，環比相對提高。但2月消費者信心指數一度達到127的峰值。相比之前的數據，可以說該指標運行重心正在下移。美國方面，11月密歇根大學消費者信心指數為77，相比2月101的高點大幅下降。在高通脹背景下，美國家庭對經濟實力、金融變化的評估相對悲觀。

回顧歷史，當前的需求狀況與2011年棉價下跌時期有一定相似性。從2007-2021年棉價走勢和PMI數據對比圖中可以看到，2008年年底爆發金融危機、2020年年初暴發新冠疫情，導致2009年1月和2020年2月PMI跌至30%附近，接下來幾個月，在經濟復蘇提振下，PMI和棉價則呈攀升格局。2011年2月棉價自高點35000元/噸快速下跌，直到9月才企穩，累計跌幅超過40%。主要原因在于：紡織行業和終端消費無法負擔高額成本；全球經濟復蘇乏力，歐美債務問題頻出；棉價下跌引發流通環節資源拋售。當前棉花市場處境與2010-2011年相比，同樣面臨中下游無法負擔高成本、全球經濟復蘇乏力的問題。

C中下游企業補充庫存動力不足

利潤不佳，中下游補庫積極性不高。截至10月國內市場紗線和坯布庫存天數分別21.67天和28.04天。自2021年下半年以來，紗線和坯布庫存快速累積，已從低位的8-9天翻倍上升。截至9月國內規模以上紡織工業企業產成品存貨為980.3億元，同比增加4.2%，處于季節性高位。

截至10月棉花工業庫存84.45萬噸，環比下降6.97萬噸，但同比增加12.33萬噸，處2015年以來相對高位。與此同時，棉花商業庫存283.64萬噸，雖較2020年同期的319.20萬噸下降11.14%，但處近5年同期相對高位。

當前中下游仍處于被動累庫階段。在利潤不佳難以負擔高棉價、宏觀經濟承壓抑制消費的前提下，棉花中下游補庫動力不足，后期甚至可能主動降價去庫。

D操作上建議單邊做空5月合約

供應方面，11月國內主產區新疆籽棉收購基本結束，成本擾動消失；年內已開啟第二輪儲備棉投放，體現保供應態度。需求方面，紗廠利潤大幅縮水，對高棉價承受力下降；采購經理人指數下行、消費者信心指數下移、內外需求持續數月下滑，紡織需求前景相對悲觀。庫存方面，產業鏈庫存水平處高位，由于利潤不佳，中下游補庫動力不足，后期甚至可能會降價促銷去庫存。

從基本面分析，棉價下行壓力顯現，當前市場存在做空機會。具體到策略上，建議單邊做空5月合約，目標設在17500元/噸。在此過程中，也有需要注意的風險點，比如國儲補庫。