強勢反彈難改產業濃郁悲觀氛圍

中美貿易摩擦持續升級背景下，棉花需求欠佳。從數據上看，若美國對中國全部紡織品服裝出口加稅帶來中國棉花消費減量100萬噸。從影響上看，中美貿易爭端持續升級對中國棉花需求地削弱體現在兩方面，一方面是心理上悲觀影響，產業各方補庫心理受到制約，渠道庫存持續收縮，從國儲成交率、疆棉出疆量同比明顯減少可以進行側面驗證；另一方面產業端實質消費數量減少和節奏的變化，整體看國內下游服裝產業鏈加速向東南亞等地轉移，節奏上看國內產業端庫存結構變化也帶來短期棉花消費減量。過去的4-5月整體棉花產業端呈現成品庫存高企，明顯高于往年同期，而原料庫存收縮，明顯低于往年同期的局面，預計短期到7月常規紡織淡季結束前，成品庫存仍將呈現增加趨勢，那么一方面有部分企業成品庫存到極限受不了停產，另一方面下游會不斷收縮原料庫存，棉花、棉紗采購周期繼續減少，如棉花采購周期從2個月左右到30天左右，這兩種情況都會帶來棉花消費的減少。

截至2019年5月底全國棉花工商業庫存合計428萬噸，環比減少30萬噸，同比增加93萬噸。從2018/19各月消費測算看，我們預計2018/19年度國內棉花消費減少6%左右，就算不考慮國儲輪出帶來的供應增量，428萬噸也可供國內6個多月消費，因此2018/19年度供需寬松。目前市場在等待G20峰會消息，補庫和銷售謹慎，若屆時無較好消息，7月后常規紡織旺季可能也需要打個折扣。

遠月合約升水，減產+輪入傳言再起

上周一鄭棉在內外棉價差倒掛、期現背離存在修復需求的情況下，遠月01合約借助疆棉減產預期及輪入傳言進行最高960點的反彈，截至上周五收于14100元/噸，周漲530元/噸。據中棉協最新公布的報告，從4月底開始新疆多地陸續出現的降雨、降溫天氣給棉花出苗及苗期生長確實帶來不同程度影響，截至6月上旬南疆大部棉花主產縣作物發育期較歷史平均推遲2-8天，但目前2019/20年度棉花減產多少仍是未知數，后續天氣需要密切關注。

全球除中國供需寬松預期，據USDA6月最新預測，預計2019/20年度全球棉花總產量2728.5噸，同比增加140萬噸；全球棉花消費量2727萬噸，同比增加65萬噸；全球棉花產大于需1.1萬噸；全球除中國外棉花產大于需288萬噸，同比增加105萬噸。預計2019/20年度全球棉花供需基本平衡，維持產略大于需局面，全球除中國外繼續累庫存，全球除中國外棉花產大于需288萬噸意味著2019/20年度中國就算不輪出，全球除中國外地區也能補充中國產需缺口。同時市場對于在宏觀形勢短期難言樂觀的背景下，USDA對于2019/20年全球消費溫和增長，中國消費增速絕對值偏高的觀點持懷疑態度，預計后市消費量將繼續面臨下調。全球除中國2019/20年度期末庫存同比大增的預期主要來自美國和印度的大幅增產，后續需要密切關注天氣端厄爾尼諾現象持續性、印度季風推進等帶來的供應變量。

綜上所述，宏觀環境目前對全球棉花整體消費負面影響明顯少于對中國棉花消費的負面影響，預計美棉種植成本對ICE12支撐在63-64美分/磅一線，按1%關稅折國內進口成本12500-12800元/噸一線，供給端需要密切關注美棉的種植進度及印度季風的推進帶來可能的上漲驅動。

國內棉花年度消費減幅預計6%左右，如果后續繼續惡化，減幅預計擴大至11%左右，2019/20年度只要國內棉花年度消費量在770萬噸以上，內外棉價差一定需要給出進口利潤。短期來看，G20峰會前下游依然處在去成品庫存階段，壓縮原料庫存，鄭棉難以大漲，關注6月17日美國對于中國3000億美元商品加征關稅聽證會及月底G20峰會中美貿易局勢走向。輪入政策、目標價格改革政策及天氣等可能改變2019/20年度國內供需基本面預期，需要密切關注。