QE政策對鄭棉未來走勢影響日漸減弱

　　金融屬性消退，未來鄭棉要看收拋儲政策的“臉色”

　　如果將美國2008年以來的三輪QE政策用事件坐標標注在鄭棉指數走勢圖上，棉價上漲的資金推動效應和棉價下跌的資金擠出效應再明顯不過了。只有將棉花的自然屬性跟金融屬性一起分析，才能準確描述棉市的價格運動。本文主要以美國2008年金融危機以來的三輪QE政策為時間軸，簡要梳理鄭棉這幾年的走勢及其成因。
 

　　QE1向市場注入流動性棉價見底回升

　　2008年11月24日，美聯儲宣布購買由房地美、房利美和聯邦住宅貸款銀行發行的價值1000億美元的債券及其擔保的5000億美元的資產支持證券。這是美聯儲在金融危機以來首次動用量化寬松政策，即QE1。商品價格的運動離不開流動性的支持，當美聯儲打開流動性的閥門，貨幣貶值預期升溫，一時之間大宗商品普漲。QE1開啟當天，美棉指數上漲7.25%。

　　2008年金融危機爆發后，我國政府動用4萬億元救市，配合紡織產業振興規劃，棉紡行業從衰退的邊緣轉向，2010年紗線產量較2009年增加14.8%。2008年棉價的大跌深深挫傷了我國棉農的植棉積極性，2009年和2010年我國植棉面積銳減，從2008年的575.4萬公頃，縮減到2010年的484.9萬公頃。“屋漏偏逢連夜雨”，2009年和2010年部分棉花主產區采棉時節受災，棉花產量從2008年的750萬噸，萎縮到2010年的596萬噸。

　　國內棉花減產、紡織產業大發展，導致美棉出口旺盛，熱錢大量涌入ICE期棉市場，推高了美棉價格，我國被迫接受輸入型通脹。美國實施QE1總計為金融系統和市場提供了1.725萬億美元的流動性。大量熱錢涌入，加之國內流動性泛濫，2010年11月3日QE2實施前，鄭棉指數已從10155元/噸上漲到29730元/噸，漲幅達到193%。棉價的瘋漲已經不能單純地用供求關系的自然屬性來解釋了，游資的“火上澆油”、巨大的流動性如同猛虎，推動價格偏離正常軌道。

　　QE2前期，國際棉價創新高國內被動跟漲

　　QE1雖然導致大宗商品價格和股市持續攀升，但金融機構仍處于去杠桿化的過程中，而且經濟走勢具有極大不確定性，由此產生的惜貸心理造成滯留在金融體系內部的流動性不能轉化為對實體經濟的信貸。美國國內的GDP在2009年曾從負值逐漸增至四季度的5.7%，但是好景不長，2010年開始下滑，到三季度已經萎縮到2%。2010年11月3日美國推出QE2，決定到2011年6月底以前購買6000億美元的長期國債，用以刺激經濟增長。而同期，我國爆發了嚴重的通貨膨脹。2010年11月份，國內CPI破“5”。為了控制通貨膨脹，我國政府通過加息和提高存款準備金率的方式，回收流動性。即便如此，流動性短期內也未能從大宗商品中撤離出來。

　　我國流動性雖然開始收縮，但是國際流動性依然較為充裕，大量熱錢瞅準人民幣的升值預期，不斷涌入我國市場，進行套利交易，加大了資產價格上漲的泡沫風險。2010年11月11日，發改委等七部門聯合下發通知，要求嚴厲查處惡意囤積、哄抬棉價的行為。受此影響，做多獲利盤紛紛涌出，導致鄭棉價格大幅下跌。與此同時，ICE美棉價格也出現一波回調。不過，市場流動性仍在，再加上2010年12月份澳大利亞爆發的洪水摧毀了大量農田，慣性上漲的美棉短暫回調之后重拾升勢。美棉指數自2010年11月24日到2011年2月18日，從114.17美分/磅上漲到186.7美分/磅，創出新高，漲幅達到63.5%。鄭棉被動跟漲，鄭棉指數從24163元/噸上漲到33306元/噸，漲幅為37.8%，小于美棉。QE2實施前期，基金對于ICE美棉保持著高度的關注。CFTC持倉報告顯示，美棉持倉從2010年11月初到2011年2月初一直維持在20余萬手，資金推動作用明顯。

　　QE2后期，棉價自高位回落

　　2009年年底始于希臘的債務危機很快擴散到周邊國家，并且從金融層面擴散到實體經濟，嚴重影響了QE2的實施效果。2011年二季度末，美國GDP萎縮至1.8%。歐債危機的蔓延打擊了我國紡織服裝出口市場。我國紡織服裝行業被迫轉戰內需市場，但是，遭遇了內需乏力的窘境，行業進退兩難。

　　在此期間，中國人民銀行連續9次上調存款準備金率，3次上調人民幣存貸款利率，流動性大幅放緩，企業稅負增加，經營更加艱難。2011年3月3日，鄭商所發布通知，各指定棉花交割倉庫均可申請將全國棉花交易市場倉單轉換為鄭商所棉花倉單。這被市場理解為國家調控棉價的開端。

　　2011年3月30日，距2011/2012年度新花上市還有6個月的時間，國家發改委聯合七部委在棉價30000元/噸的時候宣布2011/2012年度標準級棉花的收儲價格為19800元/噸。雖然是為了保護棉農利益，但是這無疑給熱火朝天的市場潑了一盆冷水。
　　隨后，山東某大型紡織企業為了規避采購風險，從2011年2月18日到當年6月底QE2結束，連續下調皮棉采購價格12次，標準級皮棉采購價從29900元/噸下滑至23500元/噸。鄭棉價格一路尾隨，從33306元/噸跌至23100元/噸。QE2實施后期，棉花的金融屬性開始衰減。CFTC持倉報告顯示，ICE美棉持倉從2011年2月初的逾20萬手縮減至6月底的13.5萬手。由此可見，隨著價格的下跌，資金擠出效應明顯。

　　鄭棉金融屬性消退，QE3影響有限

　　在QE2結束到2012年9月14日QE3推出期間，美聯儲一直將利率維持在0—0.25%的超低水平，同時在貨幣市場進行賣出短期國債、買入長期國債的“扭轉操作”。美聯儲意在通過這段時間來觀察美國經濟恢復程度。

　　通過兩輪的QE政策，美國經濟溫和復蘇，GDP運行在1.5%—2.8%。為了鞏固經濟復蘇成果，2012年9月14日，美聯儲推出QE3，決定每個月購入400億美元抵押貸款支持證券，未說明總規模和期限，并且繼續執行之前的“扭轉操作”。

　　2010/2011年度的棉價大漲刺激了全球植棉面積的增加，其中我國的植棉面積由2010年的484.9萬公頃恢復到2011年的504萬公頃，加上2011年采摘時節棉花并沒有受到大的天災影響，我國棉花產量由2010年的596.1萬噸大幅增加10.7%，至660萬噸，實際增幅可能要高于這個數字。同期，美國農業部發布的棉花供需報告顯示，2011/2012年度全球棉花產量為2705.6萬噸，較上一年度增加8%，而全球消費量卻由2010/2011年度的2489.02萬噸縮減至2247.1萬噸，降幅約為10%。一升一降之間，給全球棉價帶來極大的壓力。截至2011年9月9日，中國棉花現貨價格指數跌至19620元/噸。為了保護棉農利益，我國政府如期啟動收儲機制。截至今日，一年多來鄭棉價格的漲跌，大多是圍繞政策展開，比如收拋儲政策、配額發放，即便是鄭棉期貨上的倉單問題，也跟政府收儲不無關系。所以，在美國“扭轉操作”和推出QE3的時候，鄭棉市場已經掀不起大的波瀾了。

　　最新的美國農業部報告顯示，全球棉花庫存消費比從2011/2012年度的67.03%攀升到2012/2013年度的75.49%，市場需求依然萎靡。除非美國的QE政策能實質性地拉動全球經濟，給棉價注入一股內生性動力，不然，鄭棉期貨價格將始終圍繞政策徘徊，不會出現太大的波動。

　　2013年4月10日，經國務院批準，發改委會同七部門發布了2013/2014年度棉花臨時收儲預案，維持20400元/噸的收儲價格不變，繼續敞開收儲，政策市仍將持續。

　　當下，美國QE政策帶來的流動性較為充裕，一定程度上會隨著一些事件的炒作繼續影響美棉價格走勢，但是其對我國市場的影響卻相對有限。未來鄭棉價格走勢將更多地取決于收拋儲政策的博弈。