收儲范圍擴大 棉價下跌有限

　　雖然鄭棉成交持續低迷，但市場傳聞不斷，收儲、拋儲以及配額政策不斷攪動著市場情緒。投資者之所以對各種消息如此關注，是因為目前政策對全球棉花市場的影響已經遠遠超越市場經濟下供求對價格的自然調整作用。
　　本文不討論政策的對錯，而是從數據上看收儲對期貨市場的影響。根據USDA最新供需報告，2012/2013年度全球棉花產量為2544萬噸，消費量為2315萬噸，供應過剩229萬噸，占全年產量的9%。巨量過剩的情況下，為什么國際棉花價格仍然能維持在68美分/磅的水平之上呢？這就得歸功于我國的收儲政策。截至11月14日，2012年度棉花臨時收儲累計成交253.16萬噸，這意味著“今天”的過剩量已經轉為儲備庫存，變成“明天”的供應。隨著收儲的繼續進行，全球流通市場的供求關系將從“供過于求”戲劇性地變成“供應短缺”。當然，這種“供應短缺”的基礎極其脆弱，一旦中儲棉開始輪庫，供求關系就會發生逆轉。
　　先不考慮拋儲，基于收儲的邏輯有兩個問題值得關注：一是收儲的吸納作用能持續多久；二是收儲之后對期貨現貨市場會產生怎樣的影響。
　　分析收儲效果的持續時間，就必須比較撮合、期貨和收儲三個市場的價格。11月15日，撮合MA1301合約報收于18910元/噸，期貨CF1301合約報收于19570元/噸，收儲價在20400元/噸。從理性的經濟人角度思考，收儲自然是最優選擇。因此，在收儲相關政策沒有收緊之前，可以預見企業仍然會把交儲做為最重要的盈利手段，收儲成交量將維持在較高水平。即使不考慮骨干企業大單的交儲，按每天4萬噸成交量計算，到11月底新棉的收儲量就將突破300萬噸。收儲開始以來，內地成交比例一直偏低，這和山東、河北等地遭受災害導致棉花質量較差有關。15日，中儲棉公司發布公告稱，在山東濱州、東營，河北滄州、衡水，天津靜海五地區收儲質量標準放寬到5級，交儲企業必須是受災地區的400型棉花企業，5級棉花較標準級差率為13%，即527級棉花價格為17544元/噸，自11月19日起實施。我們認為，擴大收儲范圍或將加速這五個地區及其周邊社會庫存消化。所以說，在當前的價差結構下，只要政策不發生較大變化，收儲的吸納效應還將維持較長時間。
　　不過，收儲對供求關系的改善并沒有體現在價格上，鄭棉CF1301合約價格低于收儲價近千元。由于期貨基準交割品的等級與收儲的等級接近，從前文的邏輯繼續推論，很容易得出新棉幾乎不可能被注冊成期貨倉單的結論，所以收儲對期貨價格的影響可能體現在倉單上。11月14日是CF1211合約的最后交易日，持倉上看最終或有2928手進入交割流程，這對應著183張倉單?；仡機F1211及CF1301合約價差，近三個月最高值為470元/噸，近一個月最高值為455元/噸，考慮到每個日歷日4元/噸的貼水，買CF1211合約拋CF1301合約的套利沒有操作的空間，這意味這些倉單流出的可能性較大。鄭棉CF1301合約目前約有12萬手持倉，即使該合約持倉下降到去年同期的3萬手，全部交割仍需要1875張倉單，而目前交易所僅有733張，若CF1211合約交割后倉單繼續流出，可供交割的倉單數量還將減少。在期貨和收儲如此巨大的價差情況下，新棉仍將向國儲流動，那么CF1301合約逼倉的風險值得關注。
　　繳納40%關稅清關進口棉花已經成為當前不少企業采購的主要方式，但在陳棉逐步消化、新增供應量不足的狀況下，未來某個時點國內市場高等級棉花仍有可能出現短缺。國儲連續兩年大幅收購之后，輪庫也是無法回避的問題，市場對拋儲常態化已經有了心理準備。我們認為，拋儲對于當前市場來說應該算是一個不確定時間的外部沖擊，其節奏將決定國內棉花價格的上行空間，而收儲價格則會指明期價下方的支撐范圍。
　　綜上所述，收儲政策以及市場價差可能會導致部分空頭無貨可交，被迫展期或者平倉，建議投資者在未來一段時間密切關注CF1301合約的持倉變化。另外，在拋儲未落實之前，國內外棉花價格向下空間不大，不宜過分看空。