2015年PTA或將迎來反彈修復上漲行情

　　2014年PTA走勢跌宕起伏，由市場優先原則引發的價格競爭，導致PTA價格從年初的高點7466元/噸一路下跌至5月初跌破6000元/噸（5990元/噸）。之后由于PX、PTA環節的虧損過于嚴重，企業再度轉向效益優先原則，逸盛、翔鷺、恒力三大產業巨頭聯合限產保價并修改PTA合同貨定價模式（由原先的現貨均價定價模式改為成本定價模式），配合原油價格的反彈，PTA出現了長達3個月的價格反彈，創出年內7508元/噸的最高價格。隨著二季度末韓國、日本、印度的PX新裝置的投產、PTA產業聯盟破裂、美元指數上漲、原油價格高位回落連續創新低，PTA價格再度走弱并連續創新低，TA1505合約最低4480元/噸，創2009年以來的新低，距離08年11月份4250元/噸的歷史最低價格也僅一步之遙。回顧2014年PTA的價格走勢，一個明顯的特征就是上漲和下跌的趨勢性都特別連貫。放眼2015年，中國紡織經濟信息網評論員徐玉財認為這樣的特征還會延續。整體對2015年的行情預測是先抑后揚，PTA價格超跌以后有望隨著原油價格的反彈出現修復。　　

　　一、原油價格跌跌不休，何時是盡頭？

　　PTA是石化中間產品，原油價格的波動會對所有石油化工品產生直接影響。回顧2014年，國際油價前高后低。2014年6月，國際油價創出全年最高點，紐約油價達到每桶107.26美元，布倫特油價達到每桶115.06美元。自7月份開始，原油價格大幅下挫，需求下滑、美元持續走強，更重要的是，頁巖油革命的影響愈發凸顯，全球原油供應格局面臨調整，OPEC在原油份額之爭中堅持不減產，成為拖累市場信心的重要因素。當然，其中也不乏有市場臆測，原油問題上有著大國博弈的政治背景。截至2014年12月31日收盤，紐約油價跌至每桶53.27美元，較年內高點下跌了49.7%；布倫特油價跌至每桶57.33美元，較年內高點下跌了50.2%，雙雙“腰斬”。

　　沙特阿拉伯、美國、俄羅斯是全球石油生產的“三巨頭”，三個國家的原油生產總量占到了世界原油生產量的36.82%左右。這三巨頭的市場行為和預期對國際油價有著重要的影響。此前市場預期國際油價跌破70美金/桶，將引發OPEC和美國頁巖油減產，但是目前無論是OPEC還是美國頁巖油，都沒有看到大規模減停產的跡象。OPEC供應量約占全球產量的40%，該組織11月日產原油3056萬桶，連續第六個月超出組織共同目標。另外，從近期沙特和俄羅斯重量級人物的表態可以看出，盡管油價大跌，但沙特和俄羅斯為了保住其自身市場份額，都不會主動減產。俄羅斯能源部公布的最新數據顯示，俄羅斯2014年產油量達到1058萬桶/日，同比增長0.7%，為蘇聯解體后最高水平。此外，俄羅斯今年出口至中國的原油達到了創紀錄的2260萬桶（452000桶/日）。EIA此前公布的數據顯示，截至12月12日當周，美國原油日產量升至914萬桶，為1983年該數據問世以來的最高水平。中國紡織經濟信息網評論員專稿

　　原油價格何時止跌成為了2015年化工品投資分析的一個關鍵因素。根據目前現有的資料，從成本端來看，陸上和淺水石油開采盈虧平衡點大約為每桶60美元，如果加上10%的利潤，國際油價在每桶70美元以上，企業是可以正常生存的。美國頁巖油成本之間差異比較大，平均成本在每桶40－80美元區間內。深水石油開采成本來看，77%左右的區域成本在每桶44－60美元之間。綜合評定來看，85%左右的原油成本在每桶75美元以下。所以，單純從成本的角度考慮，當原油價格跌破60美金/桶時，大多數產油國已經不能完全覆蓋成本。甚至美國的頁巖油也不能幸免。12月中旬，美國18個頁巖油產區中，只有4個產區還能勉強不虧損，并且低油價已經導致美國頁巖油的開發投資放緩。IEA（國際能源署）預測:美明年頁巖油投資或因低油價而減少10%。

　　另外，從各產油國的2015年財政收支平衡所需的油價對比情況看，若油價長期低于60美元/桶，大多數產油國將難以承受。2015年年初，美國原油跌破50美元/桶之后，盡管尚未見到明顯的止跌跡象，但是原油價格日內的波動幅度加大，呈現寬幅震蕩的走勢。并且數據顯示美國基金經理持有原油凈多持升至近兩個月以來新高，相應的空單持倉將至8個月以來最低水平。再加上美國原油和布倫特原油目前都是遠月升水的結構，這說明經歷短期大幅下挫之后，油價在目前的位置多空分歧開始加大，等待新的方向選擇。中國紡織經濟信息網評論員專稿

　　最后從本輪油價下跌的核心因素供需失衡方面分析，盡管全球經濟放緩引起了石油需求增速的下降，但是從數據來看，需求增速的下降并不劇烈。美國的石油消費比較穩定；歐洲受經濟疲軟的影響，石油消費相對偏弱；對于中國來說，經濟減速，石油消費的增長速度下降，但是從石油消費絕對量上看，同比還是在增加（2014年全年，我國原油進口量為3.1億噸，增長9.5%，其中12月的進口量為3037萬噸，雖然低于此前媒體預測的超過3100萬噸，不過這一數據仍創下了記錄，超過了2014年1月份的最高數值2815萬噸，創下2005年有記錄以來新高）。供需矛盾在原油價格下跌初期能夠解釋，但當原油價格下跌到40-50美金的相對低位，單純從供需面已經無法解釋原油價格的下跌了。我們對原油的低點位置看到美油40美金/桶、布油45美金/桶，目前只能耐心等待，市場更多的可能需要以時間換空間，等待市場心態在震蕩反復中逐步恢復，等待低油價觸發減產來修復價格的過度下跌。　　

　　二、美元指數創新高，美聯儲加息何時開啟？

　　美國經濟的復蘇以及美聯儲有計劃分步驟的退出QE，開啟了美元的升值周期。美元指數從2014年7月的80附近一路上漲，截至2015年1月2日，美元指數盤中突破91，創8年半高位。國際大宗商品絕大多數以美元計價，美元指數與大宗商品價格走勢負相關。在美元的升值壓力下，大宗商品價格將繼續承壓。而在美聯儲經濟增長目標、就業率指標都達到加息的條件下，市場普遍預期美聯儲的首次加息將在今年6月份以前。一般意義上來說，美聯儲的加息會引發美元的升值、美元指數的上漲，從而打壓大宗商品價格。但從美聯儲的報告及主席耶倫的表述，不難發現通脹一直是加息的最重要的因素之一，只有產生一定程度的通脹或者通脹將要形成時，美聯儲才會加息。而目前的低油價顯然不利于通脹預期的形成，從這個角度看，低油價也許不會持續太長時間。中國紡織經濟信息網評論員徐玉財預計有可能2015年美聯儲加息非但不會對大宗商品形成利空，相反在大宗商品的價格多數處于相對低位，反而會形成間接利好。

　　三、PX供需緊平衡狀態下，加工利潤將被壓縮，但工廠效益依然有保障。

　　2014年PX新增152萬噸，總產能達到1270萬噸，增幅23.4%，全年產量約950萬噸，進口約925萬噸，出口約10萬噸，表現消量1865萬噸，進口依存度49.6%。原油價格下跌帶來的成本重心下移并沒有給PX工廠效益帶來明顯影響，相反，由于原料石腦油價格的快速下跌，PX-石腦油的裂解價差一直維持在350美金以上，12月底價差甚至一度達到390美金以上。這和目前整個行業供需依然緊平衡的現狀有關。PX工廠目前生產效益尚可，主動減產意愿偏低，且石腦油價格依然疲弱，價格上漲承壓。從后期PX投產時間來看，2015年初有200多萬噸PX裝置投產，雖對國內PX緊平衡的影響不大，但供應端繼續寬松的格局仍會存在。在新產能投放預期下，終端需求偏弱，依舊會壓制行情上漲。整體2015年全年PX工廠的加工利潤將繼續會被壓縮，但依然有望保持盈利狀況。

　　四、PTA供需失衡，行業內競爭不可避免，加工利潤依然不樂觀。

　　2014年PTA行業的限產保價對PTA現貨價格影響較大，工廠有計劃的控制開工率，通過收緊現貨流動性，提升現貨及合約貨的價格，來維持較好的加工利潤。這樣的行業自律行為避免了企業間過度的無序競爭對整個行業的損傷，曾起過一定的作用，但在行業產能嚴重過剩的現實下，各工廠規模和技術水平參差不齊，“囚徒困境”現實下企業都會考慮最利于自己的選擇，從而導致產業聯盟難以長時間維系。2014年12月初，PTA行業甚至出現了集中停產檢修的情況，PTA開工率一度降至50%附近，但趕上原油價格的連續暴跌，工廠的自救減產行為并沒有改變PTA價格的走勢。但從工廠的初衷看，不希望PTA價格過度下跌的意愿明顯，只是沒有想到成本端的塌陷會一發不可收拾。從這個角度考慮，后期一旦原油價格企穩，不排除PTA工廠依舊會通過有計劃的控制開工率來影響現貨PTA的價格，進而對投資者預期以及期貨PTA價格產生間接影響。但考慮目前4348萬噸的PTA總產能，對應聚酯4439萬噸的總產能，PTA行業的開工率整體要低于聚酯開工率10個百分點才能維持供需平衡。不考慮15年新投產的規模（2015年PTA新增產能570萬噸，相比較2014年增幅13.18%，增幅放緩），PTA行業產能過剩的現實依然無法改變。在供需失衡的現實下，行業內競爭不可避免，2015年PTA工廠最好的狀況即是維持相對加工利潤，難以出現超預期上漲。中國紡織經濟信息網評論員專稿

　　五、行業最壞的時刻是否已經過去？預期和現實還有多大差距？

　　行業短期利空還在繼續發酵。成本端，原油價格尚未見到明顯止跌反彈的信號。需求端，從2015年一季度來看，在傳統春節淡季沖擊下，終端需求勢必有所回落，而PTA供應端若難以控制自身裝置負荷，供應過剩的格局將繼續存在。供需矛盾緊張加劇將可能在1月份末2月初開始體現。

　　從PTA新裝置2015年投產時間點來看，投放基本集中在一季度（四川晟達裝置預計會延期投產），在新裝置釋放利空影響下，PTA價格將繼續承壓。所以1季度可能是行業最壞的階段。目前的時間點，雖然PTA絕對價格有吸引力，但供應端未縮緊，需求端開始走弱，以及新產能投放預期下，目前基本面格局依舊不支持行情反轉。至于底部空間，參照之前的原油分析，假設原油較長時間在40-60美元/桶之間運行，會引起部分產油國減產，從而會從上而下引導成本重心上移，按中值50美元/桶原油價格粗略計算，石腦油價格=50*7.5＋（60~80）=435~455美元/噸，PX價格約為750~800美元/噸，PTA原料成本約為3600~3850元/噸，加上700元/噸左右加工空間，底部區間或在4300~4550元/噸運行，從時間點來看，年內價格低點有可能出現在一季度供需矛盾緊張利空和新產能釋放利空，一季度后隨著需求回升以及原油價格修復反彈，PTA價格將自底部緩慢回升。中國紡織經濟信息網評論員專稿

　　六、相對的低油價和絕對的低PTA價格，風險收益比做多是更優選擇。

　　上游方面，目前50美元/桶的原油價格，參照原油歷史走勢，除金融危機期間，屬于較低的價格水平，且當前原油電子盤是遠月升水的格局，后期存在價格修復的要求。下游織機及坯布端，受益于較低的原料價格與相對穩定的成品價格，利潤將維持較好的水平，這或將導致下游織機原料需求旺盛。對于聚酯工廠來說，下游高利潤導致的庫存下移，或許將改變聚酯工廠近年來長期悲觀的看法。而聚酯工廠本身出于安全生產的考量，在產品庫存低位的情況下，加大原料庫存的備貨量，也是合理的抉擇。這將提升對PTA的需求量，特別是在季節性的需求旺季（3-5月份）將體現的更加明顯。若在需求旺季，聚酯出現產銷兩旺、庫存下降，配合原油價格反彈，聚酯工廠的最優策略選擇是加大原料采購和增加原料庫存來應對，工廠的補庫行為將帶動現貨價格回升、扭轉市場之前的悲觀預期。終端方面，隨著聚酯面料科技的進步以及棉滌價差的拉大，后期滌絲等新材料，隨著面料與技術的不斷革新，在紡織端的應用也將更加廣泛，需求前景看好。最后，從歷史上油價和PTA現貨價格對比看，當前的PTA價格也處于相對偏低的水平（當然，當前的市場結構和那時的市場結構不同）。從PTA-棉花期貨合約比值、PTA-棉花合約價差等角度考慮，PTA價格也處于低位?？紤]滌絲對棉花的替代作用（低油價的情況下，替代作用更加明顯），PTA后期價格下跌空間可能也有限。

　　總結：通過以上的分析，當前PTA的價格或許還不是底部，但可能已經接近底部位置。PTA價格經歷5年多的長期下跌，充分的下跌后，在2015年或將迎來反彈修復上漲行情。預判基本面利空發酵觸發價格震蕩回落，在1月末二月初見到低點價格4300元/噸左右，3月初隨著需求回升價格反彈至5月末5180元/噸左右，6、7月（美聯儲加息預期、需求旺季過去）經歷短期調整回落5000元/噸左右，7月底八月初（歐美夏季出行高峰、臺風、颶風季節性因素）隨原油價格反彈上漲至12月初6180元/噸左右，全年價格走勢先抑后揚。

　　（中博實業發展總公司、新華浙江大宗商品交易中心棉花紗線事業部　徐玉財）