產業鏈利潤繼續收縮 PTA仍有下行空間

　　5月中旬至今，PTA期貨在棉花價格反彈的影響下，停止陰跌進入盤整走勢。我們認為，隨著棉花價格波動幅度逐步減小，PTA價格將與之脫鉤，產業鏈上下游基本面將重新成為影響PTA價格的主要因素。宏觀經濟政策繼續趨緊，行業產能逐漸釋放，下游需求的短暫恢復難改中長期疲軟趨勢，PTA產業鏈利潤水平仍有下滑空間。年內PTA將繼續弱勢尋底，在原油價格和宏觀經濟穩定的前提下，PTA現貨合理價格應在9000元/噸附近。

　　棉花拖累PTA，但最終兩者將脫鉤

　　從去年四季度開始，PTA期貨價格與棉花呈現出驚人的相關性。棉花的大牛市主導了PTA價格走勢，令產業鏈上相關廠商生產利潤大增。而今年以來棉花價格開始回落，PTA受其拖累也經歷了長達四個月的陰跌走勢。

　　根據我們了解，從產業角度上講，PTA對棉花的替代有限，兩者價格相關性不應太強。但當棉花價格暴漲，在投機資金的驅動下，PTA的金融屬性增強，各種投機和套利盤令這兩個品種價格相關性增強。目前看來，這種高度相關性雖然有所減弱，但仍然存在。

　　從棉花來看，下游需求放緩、高價令供給增加等重要利空因素難以緩解，我們認為棉花價格難以大幅反彈，下半年將繼續下跌尋底，PTA價格將受到此因素的拖累。但當棉花價格最終尋得底部，波動性逐步減弱，PTA將與棉花脫鉤。

　　下游需求短暫恢復，PTA產能釋放將繼續壓制價格

　　近期聚酯市場氣氛良好，多數滌綸長絲工廠產銷增加，局部價格偏低品種報價繼續上漲，但從訂單情況來看，行情可持續性一般。下游紡織工廠繼續謹慎觀望，按需采購。國家調控思路不改，市場資金繼續趨緊，下游企業資金仍然匱乏，PTA下游需求難以出現根本性好轉。

　　2011年PTA行業將有425萬噸新增產能釋放，2012年后也將有至少1500萬噸的新增產能。而化纖行業“十二五”期間的產能增速為8%，考慮到2011年化纖產能的集中釋放，此后產能增速將低于8%。以此來看，PTA行業產能增速將明顯超過下游化纖行業。

　　上游產品價格繼續下滑，PTA難以得到成本支撐

　　由于全球經濟復蘇停滯預期增強、歐債危機再度升級、中國經濟調控繼續，市場對于石油需求增長預期不再樂觀。利比亞產量損失難以恢復，將為原油帶來長期供給風險。但短期市場供給恢復秩序，風險溢價下降。我們初步預計下半年原油保持區間振蕩，布倫特原油核心波動區間100—120美元/桶。

　　PX現貨價格自1800美元/噸左右的高位開始回落，至今已經連續下跌近兩個月，根據目前所了解的情況，PX合同價仍在持續下跌。產能過剩令PX生產利潤走低，目前仍高于合理水平。PX價格仍有下跌空間，對PTA的成本支撐作用將減弱。

　　PTA現貨市場平穩，期貨價格將振蕩尋底

　　PTA現貨交投較為順暢，工廠開工率保持在90%左右的高位。但市場看空氣氛不散，工廠接盤意向低迷。由于PTA價格已從高位大幅回落，聚酯廠和下游企業利潤有所回升。目前PTA生產利潤估計在1000元/噸左右，企業生產利潤依舊比較豐厚，現貨市場實際情況仍然保持穩定。

　　一方面，棉花價格中期弱勢將拖累PTA，上游PX對PTA現貨的成本支撐減弱，PTA生產商利潤較高，缺乏提價動力，下游需求平淡，以及大量PTA和聚酯新產能的投產將壓制產業鏈利潤。因此PTA價格將繼續弱勢表現。另一方面，PTA現貨市場目前成交穩定，企業利潤豐厚，下游市場剛性需求的存在，對PTA市場中期前景將產生堅實支撐，而原油價格持穩，也將限制PTA跌幅。

　　綜合分析，PTA將在年內繼續弱勢尋底，在原油價格和宏觀經濟穩定前提下，PTA現貨合理價格應在9000元/噸附近。若近期出現明顯反彈，將是保值盤和投機空頭的入場良機。