“年內最高點”稍縱即逝

　　2013年上半年期貨市場中棉花和PTA兩大品種在受到不同因素影響下，由于內部千絲萬縷的聯系而逐漸走出相同的價格走勢。這兩個品種都是從春節前后開始上沖年內高點，均未果后再次回落，于4月份開始進入振蕩周期，一直延續至今。

　　在全球經濟疲軟、紡織消費回落、基本面供過于求等諸多因素下，本年度國內棉花迎來了又一輪收儲、拋儲政策。2013年上半年期棉走勢在政策指導下基本平穩，但成交量和持倉均大幅減少，交投活躍程度明顯降低。

　　受到下游消費還未明顯好轉和持續輪儲政策的影響，棉花期貨主力1309合約價格在春節前后上沖至20550元/噸后開始回落，期間經過幾次上沖年內高點20550元/噸未果。進入4月份之后逐漸走出一波以19800元/噸～20550元/噸為區間的振蕩行情。

　　隨著7月份棉花拋儲政策的落幕，預計市場上棉花供給短缺的問題將再次顯現，屆時國家棉花拋儲政策將決定棉花價格運行的軌跡。從目前市場環境來講，棉花期貨尚沒有擺脫政策市的命運。

　　在國家持續拋售儲備棉的背景下，加上新年度植棉成本增加以及持續的國家無限量收儲政策的支撐，預計棉價區間運行的概率比較大，下半年棉花期貨價格或將在20000元/噸～20400元/噸區間內浮動。

　　年初，由于國內PTA產能急劇增加，PX產量不能夠滿足PTA的需求，導致PTA企業哄搶原材料，PX價格大幅走高，PTA現貨價格在成本增加的情況下持續走高，現貨價格從8600元/噸漲至8900元/噸附近，PTA期貨主力1309合約價格在春節前上沖至9032元/噸的年內高點。

　　春節過后，由于PTA消費旺季結束和國內PX進口大幅增加，PTA失去成本支撐，現貨價格由前期8900元/噸跌至7600元/噸，期貨主力1309合約價格也從年內高點下探至7450元/噸。進入4月份之后，聚酯企業開始為夏裝消費旺季備貨，成本下降和消費回暖使PTA的供需關系達到弱平衡狀態，現貨價格穩定，漲跌幅度不大，PTA期貨主力1309合約價格在7600元/噸～8100元/噸窄幅振蕩。

　　下半年PTA行業上游原油受美元走強影響將承壓下行，PX價格逐漸趨于平穩。預計后期龐大的產能將會制約PTA現貨價格上漲。下游紡織行業持續低迷，聚酯消費處于淡季，企業補庫意愿不強，這種偏空的局面將影響下半年PTA期貨價格走勢。

　　7～9月份為原油的消費旺季，加之這段時間下游聚酯企業開始為冬裝消費備貨，PTA價格走高的概率較大，但是10月份之后，隨著原油價格走低和消費旺季結束，PTA價格預計將隨之走低。下半年PTA運行的區間在7400元/噸～8600元/噸附近。

　　棉花期貨

　　收儲拋儲政策雙軌制

　　棉價區間運行概率大

　　★核心判斷：從目前市場環境來講，棉花期貨尚沒有擺脫政策市的命運。在國家持續拋售儲備棉的背景下，加上新年度植棉成本增加以及持續的國家無限量收儲政策的支撐，預計棉價區間運行的概率比較大，下半年棉花期貨價格將在20000元/噸～20400元/噸區間內運行。

　　輪儲政策圈定棉價軌道區間

　　近期單日成交量靠近5萬噸

　　2013年上半年我國棉花市場的最大亮點莫過于國家棉花收、拋儲政策的接軌交叉運行，而20400元/噸的固定收儲價格和19000元/噸的起拍拋售價格分別圈定了本年度棉花運行的上下軌道區間。

　　據統計，截至3月29日收儲圓滿結束之日，國家收儲總量高達650.6萬噸，占本年度我國棉花總產762萬噸的85%。可見在本年度棉花市場整體氛圍不佳的背景下，20400元/噸的收儲價格非常有吸引力。大規模收儲過后，市場上棉花尤其是高等級花流通量極少，給棉花現貨和期貨價格一定的支撐。但市場上棉紡企業用棉尤其是對高等級棉的采購明顯緊缺。年初為解決紡織企業用棉短缺的問題，國家開始實施國儲棉的戰略性拋儲政策，這也是有史以來我國首次將國家棉花收儲調控政策與拋儲并存實施。

　　儲備棉拋售前期的日成交量及其成交比率基本持穩原因有兩個方面：一是2013年棉花拋儲持續到7月份，紡織企業采購時間相對充足；二是目前紡織下游消費未見明顯起色，紡企很少儲備原料棉，基本是隨用隨買的態度。不過隨著儲備棉投放截止日期臨近，紡織企業競拍的數量逐漸增加，前期的日成交量基本維持在2萬噸左右，而近期單日成交量逐步向5萬噸的水平靠近。究其根源，紡織企業對于國家八九月份是否會持續拋儲存在未知，而進入八九月份紡織消費旺季即將來臨，面對市場唯一的原料來源，紡企只能稍加大采購量，以備本年度后期的原料儲備。

　　早在4月初就確定2013年度將繼續敞開不限量收儲，臨時收儲價格維持20400元/噸不變，收儲的質量按照新棉花標準執行。連續三年無限量收儲政策的實施，彰顯了國家穩定棉花播種面積、保障棉農收益的決心。由此僅從政策調控的角度看，新年度在持續收儲政策的支撐下，預計棉花價格仍將維持平穩運行的格局。

　　供給過剩持續壓制棉價上漲

　　全球庫存消費比高達83.95%

　　本年度全球棉花產量為2633.9萬噸，較上年度縮減90.8萬噸；而消費量卻較上年度增加104.4萬噸至2353.6萬噸。這使得本年度全球棉花供應過剩的量明顯縮減至280.3萬噸，然而供給過剩格局延續，依舊是棉價上漲壓力的主因。2013/2014年度全球棉花產量為2550.9萬噸，消費量為2398.8萬噸，可見棉花依舊過剩152.1萬噸，雖然較本年度的情況有所好轉，但仍延續過剩的趨勢。

　　本年度全球棉花庫存較上一年度增加298.5萬噸至1849.2萬噸，同時庫存消費比高達78.57%，兩者均創出近17年來的歷史新高值。新年度全球棉花庫存進一步增加至2013.7萬噸，庫存消費比更是高達83.95%。新年度全球棉花庫存依舊高企。

　　綜上可見，本年度全球棉價弱勢運行格局，與其基本供需面供給過剩及期末庫存消費比高企有直接關系。

　　國內高庫存奠定緊平衡格局

　　新年度播種面積降幅為4.6%

　　本年度中國棉花產量增加至762萬噸，而消費量卻萎縮了43.6萬噸至783.8萬噸。此外預期本年度中國棉花的進口量為435.5萬噸。如此計算，本年度我國棉花供給將過剩413.7萬噸。正是充足的棉花供給為本年度棉價奠定了弱勢運行的基調。

　　但是本年度不可忽視的還有國家收儲的650萬噸棉花，以及近期仍在持續的儲備棉拋售。截至6月28日，儲備棉拋售成交總量為251萬噸。這樣看來，本年度我國棉花供需處于緊平衡的格局，這也是盤面持續盤整的主因所在。不過高庫存的國家棉花儲備亦是不可小覷，對后期棉價運行形成壓制，尤其是價格運行到高位將“如履薄冰”。

　　我國自2011年開始實施棉花臨時收儲政策，托起了中國的棉花價格，甚至對全球棉花價格的穩定也起到支撐性作用，繼而國內棉價呈現出近一年多的盤整行情。然而2013年度20400元/噸的收儲價格不足以調動棉農種植棉花的積極性，根據中國棉花信息網的抽樣調查數據顯示，2013年全國棉花意向播種面積7065萬畝，較2012年的7408萬畝同比減少343萬畝，降幅4.6%。其中新疆棉區預期播種面積在3162萬畝，較去年微增2%；而長江、黃河流域的播種面積均呈現出不同幅度的縮減態勢。

　　七八月份重點監測天氣因素

　　短期炒作無關大局難改振蕩

　　棉花生長進入7月至8月底是市場炒作天氣的熱點時期，因在這一時期棉花處于“始花-結桃-裂鈴”階段，是棉花需水量的最大時期，占其一生需水的一半以上，是決定棉花產量的最重要時期。若在這一時期棉花主產地遇干旱、冰雹等災害性天氣導致棉花減產，必將成為市場炒作的熱點，構成影響棉花價格上漲的重點因素。因此，需要密切關注棉花主產地區的天氣是否會對棉花產量造成影響。

　　鄭棉倉單注冊量不斷萎縮

　　期貨交投清淡難逃政策市

　　由于國家無限量收儲的實施和新舊國標更替，大部分高等級棉花入儲，可供注冊的倉單量極少。2013年初鄭棉注冊倉單最大量為488張，此后持續萎縮，目前僅為184張。從歷年鄭棉的倉單注冊最大量來看，刨除2011年均高于今年的倉單注冊量。正是由于倉單量嚴重不足，導致鄭棉1305合約多頭逼倉，價格一路攀升至21885元/噸的高位。此后交易所為了防止09合約出現同樣的逼倉行情，提前將保證金提高至18%。如此成本的增加使得期貨市場交投更加清淡。按照這樣的邏輯，本年度預計鄭棉市場交投清淡的局面較難逆轉，后期延續振蕩的概率較大。

　　PTA期貨

　　淡季信號提前預警

　　行情逆轉可能性小

　　★核心判斷：7～9月份為原油的消費旺季，加之這段時間下游聚酯企業開始為冬裝消費備貨，因此PTA價格走高的概率較大，但是10月份之后，隨著原油價格的走低和消費旺季的結束，PTA價格預計將會走低。下半年PTA期價運行區間將徘徊在7400元/噸～8600元/噸附近。

　　7月原油價格呈現偏強走勢

　　9月中旬利多出盡弱勢回調

　　今年上半年，國際原油期貨呈現頭肩底形態。進入6月下旬，隨著美元指數持續走高，原油的價格弱勢運行。

　　目前在宏觀經濟偏軟、美元走強、供給過剩和庫存高企的大環境下，原油的價格重心很難上移，但是受季節性消費和突發事件的影響，原油價格仍然會呈現階段性的走高。預計進入7月份由于夏季消費旺季、墨西哥灣颶風和北海油田的檢修，原油將會呈現一波偏強走勢。而進入9月中旬，隨著前期的利多出盡，原油價格弱勢回調的概率較大。預期下半年原油將會在85～100美元/桶的區間內運行。

　　　　PX供不應求導致進口增加

　　PTA成本支撐力度隨之減小

　　去年年末至今年年初PTA的大漲行情，很大程度上是由于PTA的新增產能集中釋放導致的PX供不應求所引起的，在PTA產能增加近50%的同時，PX的產能只增加21%，2012年底國內PTA的產能大致在3271萬噸附近，如果全線開車那么需要PX大致在2142.505萬噸，但是2012年底國內PX的產能大致在906萬噸左右，即使考慮PTA生產企業開工率維持在低位，國內的PX產能仍然很難滿足PTA生產企業的需求，因此進口PX成為有利可圖的買賣。

　　年初PX（韓國FOB）的價格達到1700美元/噸，但是隨著國內PX進口量大幅增加，今年2月至4月，國內PX進口量都在75萬噸附近，較去年同期增加50%左右，PX由去年的供不應求變為供給過剩，PX價格再也沒超過1500元/噸。我們在嘆息國內企業矯枉過正的同時，也要意識到隨著國內PX進口大幅增加和后期配套PX產能的釋放，PTA很難得到來自PX的成本支撐，PX供給瓶頸的局面也將很難出現。

　　80%甚至更低開工率成常態

　　產能集中釋放價格受到壓制

　　今年上半年PTA開工率維持在66.22%左右，產能大致在3330萬噸，半年產量大致為1102.56萬噸；去年上半年PTA開工率為91.61%，產能大致在2281萬噸附近，半年產量大致為1044.8萬噸，產量有所增加，但是幅度非常有限。

　　今年以來PTA及下游開工率

　　目前我國集中了全球一半的PTA產能，在制造業向印度和越南轉移的大背景下，PTA產能過剩已經不可避免，PTA企業只有通過限產報價的方式來維持自身經營，因此我們認為未來PTA的整體開工率很難維持到以前水平，80%甚至更低的開工率將會成為常態。

　　另一方面，去年PTA生產企業很多都在虧損狀態下經營，雖然今年化纖行業仍然沒有明顯好轉，但是上游PX價格下降使PTA成本有所降低，而人民幣升值更使國內PTA生產企業進口PX的成本下降，PTA生產企業的經營狀況得到好轉，這也降低了PTA的價格重心。

　　2012年以來PTA生產企業經營狀況

　　展望下半年，PTA還有幾百萬噸產能將會陸續投產，PTA企業之間的競爭將會愈發激烈，在產能嚴重過剩和PX供給相對充足的情況下，PTA的供給很難出現偏緊的局面，這對于PTA的價格將會形成壓制。

　　冬裝銷售備貨加大聚酯庫存

　　階段性消費淡季抑制需求量

　　上半年聚酯及長絲、短纖價格維持振蕩態勢，在PTA和MEG價格走低的情況下，聚酯價格并沒有明顯跟跌，說明整體下游消費較好，對于聚酯價格形成一定的支持。4月份聚酯企業庫存維持在高位，之后經歷了一段去庫存的過程，聚酯庫存目前維持在相對正常的水平。

　　今年以來聚酯庫存指數變化

　　根據以往經驗，聚酯庫存在7～9月達到低位，之后企業為了冬裝銷售備貨，聚酯庫存大幅增加，這段時間市場對于PTA的需求將會增加，PTA價格將會受到來自需求的提振，但是之后聚酯企業對于PTA的需求將會有所降低，PTA的需求將會進入階段性的消費淡季。

　　紡織增速放緩化纖逆襲棉花

　　PTA價格在反作用力下走強

　　今年雖然紡織行業整體處在上升階段，但是增速明顯下滑。另一方面，在紡織整體消費不好的大環境下，化纖的消費增速卻是在增加，說明目前紡織行業的配棉比可能下降，單位服裝對于棉花的消費下降，而對于化纖的消費有所增加。

　　究其原因，一方面國外棉花受到進口配額的限制數量較少，而國內棉花價格偏高，很大一部分又要交儲，市場上流通的棉花數量有限；另一方面，全球一半PTA產能集中在我國，PTA產能利用率已經大大下滑，在PTA產能增加的同時，下游聚酯的產能也在大幅增加，但是由于終端紡織消費沒有跟進，PTA和聚酯行業已經淪為產能過剩，化纖行業上游在定價的時候沒有主動權，終端紡織企業更愿意用化纖原料代替棉花。因此這對于PTA來說既是一種挑戰又是一種契機，如果這種趨勢能夠延續下去，那么市場對于PTA消費的增加將會反作用于PTA，PTA的價格可能也會相對棉花走勢較強。