近期，乙二醇價格大幅上漲后快速回調，截至3月9日收盤2105合約報收5506元/噸。2月以來，乙二醇基差、5月與9月合約價差明顯走強，且各主流生產路線廠家加工利潤豐厚。我們認為前期乙二醇上漲屬于供應偏緊加成本推動，預計年內乙二醇供應先緊后松，階段性供應偏緊或持續到5月中旬。

港口庫存仍處下降通道

目前，乙二醇進口依存度在55%左右，海外供應是較為重要的一個變量。去年4季度，國內港口去庫力度較大，乙二醇華東主港庫存從去年7月140萬噸的高點下降至年底70萬噸附近，主要原因是境外裝置故障較多導致進口持續下降。今年1月港口庫存恢復預期遲遲未能兌現，庫存一直處去化通道，最新公布的港口庫存為67萬噸，回歸至相對低位。2月海外裝置季節性檢修及因寒潮導致北美乙二醇裝置大面積停車，共涉及產能362.5萬噸，海外裝置檢修損失量預計接近40萬噸，引發市場擔憂國內乙烷供應是否會中斷。綜合船期等因素考慮，我們認為3月乙二醇進口或受到影響，港口庫存仍將處下降通道，絕對值維持偏低位置。

國內增量集中在3、4季度

1季度計劃開車裝置有多套合成氣裝置，當前雖有裝置已進入試車流程，但進展速度遲緩，尚未形成實質性的供應增量，新裝置投產壓力或集中在3、4季度釋放。3月重點關注衛星石化138萬噸裝置投產進度，若如期投放，4月將帶來增量12萬噸，對2105合約價格影響較大；若推遲投產，則供應壓力將集中在3、4季度。

下游聚酯復蘇超出預期

春節前聚酯工廠多數降負，但聚酯開工變動較為有限，節后終端恢復超預期，聚酯工廠復產力度快于往年，預計3月聚酯負荷將提升至93%。有關數據顯示，3月初聚酯產量將提升至16-16.2萬噸/日。截至3月5日，國內乙二醇負荷在75%附近。目前乙二醇各主流生產路線盈利豐厚，受高利潤驅動，開工率有進一步提升空間但幅度偏小。偏樂觀估算，若3月乙二醇平均開工率維持75%，則國內乙二醇產量接近100萬噸，同時乙二醇進口量按66萬噸估算，合計3月國內乙二醇供應約166萬噸。需求方面，下游聚酯產量預計接近500萬噸，折合對乙二醇需求量約167萬噸，加之乙二醇在其他領域用途9萬噸，合計3月國內乙二醇需求約176萬噸。因此，3月預計乙二醇去庫10萬噸左右。綜合乙二醇供應及下游需求恢復情況，我們認為3月乙二醇供需面將持續改善，乙二醇價格存在一定支撐。

綜上所述，我們認為5月中旬之前乙二醇供應依然偏緊，3月隨著國內終端需求復蘇，加之海外供應持續緊張，進口維持偏低水平，乙二醇價格仍有上行動力。近期需密切關注衛星石化158萬噸裝置的投產進度，若如期投放，4月將帶來增量12萬噸，對2105合約價格影響較大。2109合約存在新產能投放及進口恢復的潛在利空因素，2105合約基本面強于2109合約。